2009/09/29
カテゴリ： J-REIT
いまさら、円高是認なんて一言も言ってない、とか言うくらいなら、もう少し考えてしゃべればいいのにねえ。昨日どこかのニュースでやってましたが、民主党政権の問題はＪＦＫだそうです。JAL、藤井、亀井らしいですが、チトこじつけも過ぎるな。藤井さんも亀井さんほどの問題は別に感じないですけどね。90円が88円くらいになった程度でマスコミも騒ぎすぎ的にも思います。USDは個人的にはまだもう少し安くなる運命にありそうな気もしますけど。
さて、日付は報道やプレスリリース以外は配られた資料からもってきたものですが、合併の経緯は以下の感じで進んだようです。
3/10 パシ会社更生法手続き開始
3/25 一次入札開始
こんな形での提案を待っていますみたいな提案型の入札方式を実施し、2-30社程度に送り先を選んで依頼を出したみたいです。
4/21 一次入札締切 外資系を含む７社から提案書を受領
5/1 二次入札候補者を国内系４社に選定
やはり、レンダーからの信用力とかを重視したようですね。また、棄損増資スキームがなるべく小さくなるように考慮したみたいで、この辺で外資が脱落したものと思われます。高野さんは棄損増資を避けるという点も意識していたみたいで、日レジ投資主に対して結構誠実ですね。好感が持てます。日賃貸に代表される外資系あたりと比べるとね。
5/9 日経報道 日レジプレスリリース(pdf)
この辺で報道が出たわけですが、日経報道では、三菱地所、野村不動産、伊藤忠の名前があがっていましたが、他の１社は分かりません。報道されたことにより日レジの投資口価格も急回復してゆきました。うがった見方かもしれませんが、棄損増資を避けるため、日レジ側からのリークだったかもしれません。もちろん、日レジ側はプレスリリースで当社が発表したものではありません風のコメントを出しているわけですが、投資口価格が上昇して有利になるのは日レジ側ですからねえ。救済する側としてはなるべく安い時点で買いたいわけですからね。
6/30 二次入札締切 国内系２社（合併方式）から最終提案書を受領（非合併方式の候補者からは最終提案書の受領に至らず）
ということで、二次入札に応札したのは合併方式を提案した２社のみでした。報道後は三菱地所への期待が大きかったのではないかと思いますし、個人的にも三菱地所なら合併はないので、日レジ的には不利な合併比率で泣くこともなかろうと思っていましたが、実はこの時点ですでに三菱地所は降りていたことが分かります。特定の企業名は言わないわけですが、報道と照らし合わせれば、最終的に残ったのは伊藤忠と野村不動産だったのかもしれません。で、野村レジは、アドレジに比べて規模が大きく、1千億円を超えるポートフォリオをすでに保有していますので、多分、スケールメリットの点で伊藤忠の方が熱心だったんでしょう。
7/25 日経報道 ＞ 7/25 日レジプレスリリース(pdf)
7/28 伊藤忠グループのADインベストメント・マネジメント(株)へ優先交渉権を付与
8/6 合併に関する基本合意書を締結、公表
で、事実上決まっていた頃ですがややフライング気味の報道があり、報道後ですが、優先交渉権を付与、基本合意書の締結、公表となっていくわけです。
9/25 合併契約書を締結、公表
で、結局新合併方式で、比率は3：2ということになりました。1：0.66より微妙に良くなったということですが、多分端株を出さないためにはいずれこうなるだろう（吸収方式にしてもアドレジ３分割後に1：2で吸収とか）と思っていましたので別に0.66→0.6666666の上ブレが立派とは思いませんが、そもそも1：0.66にできたのはかなり立派だと思います。本来ならば、棄損の第三者割当とセットで、日レジの１口当たりの価値を希薄化させた後、1：0.5とかの比率でも仕方がなかったところかと思われます。まあ、3：2でも不満なじーさんはいましたけどね。人それぞれってことで。
ただし、第三者割当という新たな資金がないぶん財務的には改善しません。逆に見かけ上はやや厳しくなります。新合併方式で、新アドレジを作る際には鑑定評価により簿価を作り直すようです。よって、含み損は一時的になくなりますが、簿価ベースの総資産額は目減りします。前期決算で、日レジの簿価は310,868百万円、鑑定評価は274,679百万円で、362億円の含み損があります。また、アドレジ側は前期決算で、簿価86,841百万円、鑑定評価80,004百万円で、68億円の含み損で、両者合わせて430億円の含み損ですから、これをバランスシート上の両者資産合計額（323,652百万+89,729百万）から引くと、総資産は370,355百万円となります。
まあ、負ののれんの活用法については、触れなかったわけですが、いずれにせよ、会計上の利益とはいえ、これまで内部留保がほとんど認められていなかったJ-REITにとっては結構役に立つ存在なのではなかろうかとそう思います。多少の違約金であるとか、譲渡損であるとかそういった一時的な損失にもぶつけられるとすれば、物件の入れ替えとか運用上のフレキシビリティが増しそうな気がします。硬直化して何もできなくなって、ただ銀行にファイナンスコストを献上しているだけのようなREITは少し合併を考えた方が良さそうですね。
さて、日付は報道やプレスリリース以外は配られた資料からもってきたものですが、合併の経緯は以下の感じで進んだようです。
3/10 パシ会社更生法手続き開始
3/25 一次入札開始
こんな形での提案を待っていますみたいな提案型の入札方式を実施し、2-30社程度に送り先を選んで依頼を出したみたいです。
4/21 一次入札締切 外資系を含む７社から提案書を受領
5/1 二次入札候補者を国内系４社に選定
やはり、レンダーからの信用力とかを重視したようですね。また、棄損増資スキームがなるべく小さくなるように考慮したみたいで、この辺で外資が脱落したものと思われます。高野さんは棄損増資を避けるという点も意識していたみたいで、日レジ投資主に対して結構誠実ですね。好感が持てます。日賃貸に代表される外資系あたりと比べるとね。
5/9 日経報道 日レジプレスリリース(pdf)
この辺で報道が出たわけですが、日経報道では、三菱地所、野村不動産、伊藤忠の名前があがっていましたが、他の１社は分かりません。報道されたことにより日レジの投資口価格も急回復してゆきました。うがった見方かもしれませんが、棄損増資を避けるため、日レジ側からのリークだったかもしれません。もちろん、日レジ側はプレスリリースで当社が発表したものではありません風のコメントを出しているわけですが、投資口価格が上昇して有利になるのは日レジ側ですからねえ。救済する側としてはなるべく安い時点で買いたいわけですからね。
6/30 二次入札締切 国内系２社（合併方式）から最終提案書を受領（非合併方式の候補者からは最終提案書の受領に至らず）
ということで、二次入札に応札したのは合併方式を提案した２社のみでした。報道後は三菱地所への期待が大きかったのではないかと思いますし、個人的にも三菱地所なら合併はないので、日レジ的には不利な合併比率で泣くこともなかろうと思っていましたが、実はこの時点ですでに三菱地所は降りていたことが分かります。特定の企業名は言わないわけですが、報道と照らし合わせれば、最終的に残ったのは伊藤忠と野村不動産だったのかもしれません。で、野村レジは、アドレジに比べて規模が大きく、1千億円を超えるポートフォリオをすでに保有していますので、多分、スケールメリットの点で伊藤忠の方が熱心だったんでしょう。
7/25 日経報道 ＞ 7/25 日レジプレスリリース(pdf)
7/28 伊藤忠グループのADインベストメント・マネジメント(株)へ優先交渉権を付与
8/6 合併に関する基本合意書を締結、公表
で、事実上決まっていた頃ですがややフライング気味の報道があり、報道後ですが、優先交渉権を付与、基本合意書の締結、公表となっていくわけです。
9/25 合併契約書を締結、公表
で、結局新合併方式で、比率は3：2ということになりました。1：0.66より微妙に良くなったということですが、多分端株を出さないためにはいずれこうなるだろう（吸収方式にしてもアドレジ３分割後に1：2で吸収とか）と思っていましたので別に0.66→0.6666666の上ブレが立派とは思いませんが、そもそも1：0.66にできたのはかなり立派だと思います。本来ならば、棄損の第三者割当とセットで、日レジの１口当たりの価値を希薄化させた後、1：0.5とかの比率でも仕方がなかったところかと思われます。まあ、3：2でも不満なじーさんはいましたけどね。人それぞれってことで。
ただし、第三者割当という新たな資金がないぶん財務的には改善しません。逆に見かけ上はやや厳しくなります。新合併方式で、新アドレジを作る際には鑑定評価により簿価を作り直すようです。よって、含み損は一時的になくなりますが、簿価ベースの総資産額は目減りします。前期決算で、日レジの簿価は310,868百万円、鑑定評価は274,679百万円で、362億円の含み損があります。また、アドレジ側は前期決算で、簿価86,841百万円、鑑定評価80,004百万円で、68億円の含み損で、両者合わせて430億円の含み損ですから、これをバランスシート上の両者資産合計額（323,652百万+89,729百万）から引くと、総資産は370,355百万円となります。
まあ、負ののれんの活用法については、触れなかったわけですが、いずれにせよ、会計上の利益とはいえ、これまで内部留保がほとんど認められていなかったJ-REITにとっては結構役に立つ存在なのではなかろうかとそう思います。多少の違約金であるとか、譲渡損であるとかそういった一時的な損失にもぶつけられるとすれば、物件の入れ替えとか運用上のフレキシビリティが増しそうな気がします。硬直化して何もできなくなって、ただ銀行にファイナンスコストを献上しているだけのようなREITは少し合併を考えた方が良さそうですね。
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