プロジェクト2888分のＸ

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日本の株式市場も大変ですな。アメリカと中国が揃ってあげている時じゃないと上がらないみたいな感じで。本日は昨日のNYと本日の上海がいずれも上げていますので良かったですね。ただ、J-REIT指数はふたたび千ポイントを割り込んでしまっていますし、TOPIXも千ポイント目前で足踏みです。どちらも早いところ千ポイント台定着してほしいわけですが。

さて、ニューシティの今後はまだ不確定要素が多く、ヒドイ場合には破産なんて可能性もないわけではありませんが、ローンスターが敗北して大和ハウス案が通った場合、リーク記事をもとに日レジの救済策に比べてどうなのよと思って比較してみました。

日レジの救済策は昨日書いたように、鑑定評価ベースで1,100億円相当の純資産価値があり、これを現在の時価総額、5百数十億円ですが、アバウト半値で買われるという感じになっているのでしょう。NCRの場合は上場していませんので、時価総額も存在せず、自由に値段をつけられます。

さて、NCRの価値ですが、精算を前提とする不動産価値として905億円、1千億以上の負債があるわけですから、すなわち債務超過状態となっております。ですから、CBRE-LS軍団の思惑としては、債務超過なんだから１口35千円でもありがたく思え、と、投資家には威張っており、また、債権者には全額弁済するだけでもありがたいと思え、と、威張っているわけです。しかし、ローンスター案でも、最終的には再上場をはたし、別に精算するわけではありませんので、精算価値をもとに債務超過であるという前提での価値判断も奇異に感じます。

で、さすがにJ-REITだけあって、破綻後の今年２月期の資産運用報告書(PDF) などもちゃんと出してきています。そして、そこには期末算定価額も載っています。ちょっと必要な数字だけピックアップしてみると、今年２月末現在で、

純資産額　837億円
発行済投資口数　182,068口
帳簿価額合計　1871億円

と、こんな感じです。ただし、期末算定価額はきちんとした鑑定評価書などによるものではなく、先の昨年8月期（一応破綻前）の鑑定評価をベースに利回りの変動を加味して算出した値のようです。でもまあ、日レジでは算定価額が簿価を12％ほど下回っていたという状態ですから、上記の数字もちょうど同レベルで納得がいく数字です。となると、約230億円の含み損があるわけでして、鑑定ベースでの純資産額は607億円ということになります。となると、一口あたりで33万円程度。まだ意外と価値があるかもしれません。

さて、ここへ、１口4万円で60億円の第三者割当増資をするとどうなるでしょう。純資産は60億円増え、投資口は15万口増えます。

鑑定ベース純資産　667億円
投資口数　332,068口
１口当たり純資産額　201千円

と、こんな感じですが、安値の希薄化増資で１口当たりでは約4割純資産価値が下がります。さらに、日レジと同様、半値で買い取ってくれるとするならば、１口当たりで10万円くらいですが、むろん、非上場の弱みがありますのでね、日レジと同レベルで救われると考えるのは甘過ぎでしょう。そうなると、さらにその半値くらいの5万円の価値でビライフとの合併をしてもらうというのもいたしかたがない状態と思われます。まあ、ですから、大和ハウス提案はアドレジの日レジに対する提案と比較してもそれほどむごいわけでもなさそうです。多分、破綻している分だけつらいという感じですが、事実そうなっちゃっているわけですから仕方ないということです。

まあ、第三者割当のところが違いますが、基本的には割当価格と合併時想定価格の差を１口当たり5千円とか1万円程度で考えているようでして、これは数億円からせいぜい十数億円程度の利益ですから、それほどむごく合併時どさくさから利益を抜こうとしている感じでもないですね。このスポンサー側の利益が少ない分ローンスター案より投資主にやや優しいという感じです。

ところで、NCRの資産運用報告書を見ていておもしろいことに気が付きました。一番の大投資主はだれかというと、「証券保管振替機構失念株管理口」であって、32,904口、18％もの投資口を持つ大投資主です。これって、破綻後名義書換しないでほうってある人がこれだけいるってことでしょうか。まあ、当面は分配金もらえるわけではないし、必要ないかもしれませんが、今後、TOBにせよ合併にせよ再上場にせよ、なにかが起こる場合にはどうなるのでしょうか。精算以外の道に進む場合は決して無価値でもないでしょうから、名義書換ぐらいしておいたほうがいいと思うんですけどね。

本日の東証REIT指数＝994.34、レジREIT指数（独自算出）＝757.92、単純平均利回り＝6.66％、加重平均利回り＝5.87％。

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