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2006年12月の記事
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フィンテックがＦＸ Online を買収
昨日、フィンテックグローバルが、FX Online の買収を発表しました。実は私は、11月30日のフィンテックの個人投資家向け説明会に出席した時に、「近いうちに M&A をやろうとしているな」 と感じました。しかしこんなにすぐに実現するとは思いませんでした。M&A を狙っていると感じた理由は、「東証１部への上場予定はないのか？」という質問に対して、玉井社長は次のように回答したからです。・金融業なので信用は重要であり、東証１部になる必要性は感じている。・既に上場基準は満たしている。・審査期間は５ヶ月程度かかり、その時間がもったいない。 審査期間中に、M&A 案件があっても対応できない。・したがって、いずれは東証１部に上場したいが、すぐにはやらない。これを聞いた時に、「今は M&A を狙っているので、それが終わってから１部への上場をする。」と暗に言っている様に感じました。しかし狙っていた対象は、見事に予想をはずしてしまいました。実は私は、投資会社を買収するのではないかと予想していました。玉井社長は、次のような発言をしていました。・将来強化したい関連事業は、エクイティ投資事業である。・バークシャーハザウェイのようになりたい。 （この真意は、私は完璧には理解できていません。）・新興の成長企業は、資金不足が成長の制約事項になっているケースが多い。 そのような企業に対して、フィンテックのストラクチャードファイナンスにより資金供給すると、成長が加速される。私にはバフェットのような投資眼はないが、そのような企業への投資には、チャンスがあると考えている。今回の買収先はＦＸのオンライン証券でしたが、ＦＧ証券を設立したばかりなので、意外でした。ＦＧ証券の立ち上げにてこずっていましたので、時間を買ったということでしょう。金融事業とは、お金を必要としている人と、投資家を結びつける仕事です。従来は、投資家は金融機関や機関投資家だけだったので、個人投資家を加えることにより、幅を広げようとしているのだと思います。今それをやる必要性があるのか、よくわかりませんが、玉井社長の将来構想に興味があります。次回の個人投資家向け説明会が、楽しみです。さて、東証１部に関する Q&A を聞いた時に、今後の動きについて妄想しました。それは、M&A 実施後に、早期に東証１部上場することです。この時に増資もあわせて実施する事を考えていると思います。フィンテックは、資金需要が旺盛です。できればすぐにでも増資したいところだ思います。M&A と同時に増資を発表する可能性もあると考えていましたが、今回はやりませんでした。株価が低迷している間は、増資はしないでしょう。玉井社長は、株主利益をよく考えてくれています。今増資するくらいなら、先日MSCBを繰上償還する必要はありませんでしたから。東証１部上場に向けて、早期に株価も上昇していくことを、願っています。注）フィンテックは私の主力銘柄になりましたので、見方にバイアスがかかっている可能性があります。
2006.12.26
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ポイント制について考える
最近はほとんどの家電量販店で、ポイント制を採用しています。家電量販店以外でも、ポイントを付与している企業がたくさんあります。ポイント制とは、購入代金の一定割合をポイントとして与え、将来の購入時に代金の代わりに使えるものです。ポイントを付与する最大の目的は、再度来店してもらうなど、顧客の囲い込みでしょう。また、購買履歴データを管理すれば、マーケティングに利用することもできます。消費者の立場としては、ポイントをもらうのと値引きは、同じようなものです。しかし私は、値引きの方がずっと好きです。・会計上の扱い企業にとっては会計上、値引きとポイント付与は大きく異なります。値引きした場合、売上高が減少します。そのため、粗利率が低下します。ポイント付与の場合は、販売促進費になりますので、販売管理費が増加します。したがって、売上と原価には影響せず、営業利益率が減少します。なお付与したポイントすべてが費用になるのではなく、実際に使用されると思われる比率に基づいて、引当金が計上されます。・ポイント制の利点ポイント制がはやっている理由は、ポイントには冒頭で述べた目的以外にも、多くの利点があるからです。値引きした場合には現金収入が値引き分減少しますが、ポイントの場合は実際にポイントが使用されるまで現金収支には影響を与えず、付与したポイントは無利子の負債とみなせます。これは資金繰り上、大きな利点です。また、使用されないポイントもありますので、その分は借金の棒引きと同じ効果があります。最近は買い物をすると、ANAのマイレージがたまる店舗が増えています。店舗側は、ANAのマイレージを付与することにより、集客を図っているわけですが、ANAにもメリットがあります。ANAは１ポイント数円で売っており、使用されない分も考慮すると、トータルでANAは利益が出ているようです。ポイント自体をビジネスにするとは、抜け目がありませんね。・企業にとっての負担消費者がポイントを利用して商品を購入すると、企業は無償で提供しなければいけないため、何らかの費用が発生します。しかしその負担は、業界によって大きく異なります。例えば家電量販店の場合には、電器製品の仕入れ値が原価となり、その分費用が発生します。（人件費などはここでは無視します）航空会社のマイレージの場合は、空席があった場合にその席に一人搭乗しても、追加の費用はほとんど発生しません。食事代程度でしょう。このように、１単位追加して商品／サービスを提供するために必要な費用（限界費用）が、ポイント利用時の費用となるわけですが、それは業界によって大きく異なります。すなわち、ポイントに適している業界と、あまり適していない業界があります。適している業界とは、限界費用が小さな製品／サービスを提供している業界で、例えば次のようなものが考えられます。 航空会社、鉄道、ホテル、遊園地の入園料、ソフトウェア、通信、ネット証券、 映画／ゲーム／音楽などのコンテンツ逆にあまり適していない業界は、小売業だと思います。現実には小売業で一番ポイントが使われているように感じますが。 ・ポイントと電子マネー最近は自社のポイントを、別の会社が発行するポイントと交換できることも多くなってきました。いろいろな所で使用できるようになってくると、電子マネーと近い存在になってきますね。電子マネーとポイントの大きな違いとしては、商品購入時の付与とは関係なく、事前に購入（チャージ）できる点があります。商品券などは、電子化されていれば電子マネーと同等だと思います。マイレージも、お金を出して追加購入することもできますので、電子マネーと言えるかもしれません。受け取ったポイントを、別の購入の支払いに利用できるようになれば（＝流通）、完全にマネーと同等になります。そうなったら日銀は、どうやってマネーサプライをコントロールするのでしょうね？
2006.12.22
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賃料と不動産価格の関係
現在の不動産価格は、収益還元法に基づいて取引されることが、一般的になっています。収益還元法とは、賃料収入に応じて不動産の価値が定まり、物件価格をつける方法です。この結果、賃料収入が大きくなれば、不動産の評価が高まり、高い価格で取引されることになります。このような環境においては、賃料収入と物件価格が正比例することは、容易に予測できます。実際に現在の日本のオフィス市場においては、 空室率の低下 → 賃料の上昇 → 物件価格の上昇という順番で、不動産価格の上昇につながっています。余談ですが、不動産流動化銘柄の利益の源は、高い賃料収入をとれるようにバリューアップする能力にあります。さて、話をアメリカの住宅市場に移します。ご存知のように、アメリカの住宅バブルがはじけるのではないかと、懸念されてきました。実際に住宅価格は下落しています。当然家賃も下がっていると思いましたが、実は家賃は上がっているそうです。住宅価格が下がっているので、様子見で買い控えが起こっているようです。そのため住宅価格の下落に拍車がかかります。しかし買い控えしている人たちにも、住むところが必要です。必然的に、賃貸住宅への需要が増えることになり、その結果賃貸住宅の需給が逼迫し、賃料が上昇しているとのことです。説明されれば、理解できますが、意外でした。でもこれは、人口が増加している、アメリカならではの現象かもしれませんね。
2006.12.18
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ＳＰＣ連結化の影響
ここ数年、不動産を証券化してオフバランスにすることが流行していました。オフバランス化すると、貸借対照表上には表れないため、実態がわかりにくいという一面もあります。今年はライブドア事件で、投資事業組合を悪用（違法かどうかは不明ですが）したこともあり、投資事業組合を連結化するように、2006年9月期から会計処理基準ルールが変更になりました。（企業会計基準委員会が「投資事業組合に対する支配力基準及び影響力基準の適用に関する実務上の取り扱い」を9月8日に発表）不動産流動化関連企業では、ＳＰＣなどを多用しており、連結化するとどのような影響がでるのか、懸念されていました。ＳＰＣ連結化の影響は、アーバンコーポレイションの中間決算説明資料にわかりやすく説明されています。もう１ヶ月近く経ってしまいましたが、私自身忘れかけてきましたので、まとめておこうと思います。＜損益計算書への影響＞１．売上と費用の増加：売上高利益率の低下。 純利益は不変非連結の場合は、ＳＰＣの活動の結果生じる利益からの配当金のみを、売上として計上していました。配当金ですから、売上原価や販売管理費などはかかりません。したがって、売上＝利益となり、利益率は非常に高くなります。これを連結化すると、ＳＰＣの活動内容がそのままＰ／Ｌに反映され、売上と費用が加算されます。例えば、事業原価100億円の物件を、150億円で売却したとします。この場合、売上高：150億円、売上原価：100億円 が加算されます。非連結の場合は、差額の50億円（100%出資の場合）を配当として受け取ることになり、売上高：50億円 だけが計上されていました。なお純利益には、影響ありません。連結でも非連結でも、同じになります。２．共同出資者がいる場合の影響：少数株主損益で調整通常ＳＰＣには、他の共同出資者がいます。非連結であれば、出資割合に応じて、自分の持分だけを配当として売上計上しますが、連結化すると、共同出資者の持分も含めて、ＳＰＣの活動全体をＰ／Ｌに取り込むことになります。共同出資者の持分は、少数株主損益として、調整します。 すなわち、 非連結の経常利益 ＝ 連結後の経常利益 － 少数株主損益となります。アーバンの決算説明では、あまりふれていませんでしたが、ＳＰＣから報酬を受け取っている場合には、連結化すると内部取引になるため、計上されなくなります。ＳＰＣの利益の中から報酬を払っているのであれば、ＳＰＣからの自社の取り分が多くなる結果、少数株主損益が減少する形で、調整されると思います。利益がない期に管理報酬を受け取っている場合には、計上できなくなると思います。３．開発型証券化の場合：経常利益の赤字が増えるＳＰＣの利益は、主に賃料収入と売却益からもたらされます。しかし開発型の場合、開発が終了するまでは賃料収入も売却益も得ることはできず、金利負担など経費だけが発生します。したがってＳＰＣは赤字になります。非連結でも配当損として、出資割合に応じて損失分を原価に計上していましたが、連結化するとすべての費用を一旦取り込み、少数株主損益で調整することは、「２．共同出資者がいる場合の影響」で書いたとおりです。（２と同じことなのですが、開発型の場合は開発が終了するまで、赤字になるということに、注意が必要です）＜貸借対照表への影響＞４．資産／負債が大きくなる：ＲＯＡや自己資本比率の低下非連結の場合は、出資分だけを「不動産事業有価証券」などとして計上します。連結すると、ＳＰＣの持っている全資産／負債が取り込まれますので、バランスシートが大きくなります。このため、ＲＯＡが小さくなります。その他、少数株主持分も増加します。また、一般的にＳＰＣは多額のノンリコースローンを利用していますので、これを取り込むと負債が大幅に増加し、自己資本比率は低下します。しかしノンリコースローンの返済は、本体への影響はありませんので、ＳＰＣのノンリコースローンを、本体の負債とみなすのは、不適切だと思います。アーバンコーポレイションでは、ノンリコーシローン控除後の総資産に対する自己資本の割合を、修正自己資本比率として、これを管理指標としていくそうです。結局ＳＰＣを連結化しても、会計上の表記が変わるだけで、実態は何も変わりません。（当然ですが）したがって、過度に神経質になる必要はありません。しかし見かけ上、財務指標が変化しますので、過去との連続性や、他企業との比較においては、連結／非連結の影響を把握しておくことは、重要だと思います。文章だけの説明だと、わかりにくいかもしれませんね。興味がある方は、、アーバンコーポレイションの中間決算説明資料をご参照ください。
2006.12.12
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新立川航空機の株価動向
新立川航空機の株価の動きがあやしいですね。まずはこのチャートをご覧ください。長期間下落を続け、数ヶ月出来高も細った後、11月14日に突然出来高が増え、その後11月21日を底にして昨日まで９連騰です。13週移動平均線、26週移動平均線ともに、一気に抜けてきました。私はテクニカル分析はあまり得意ではありませんので、これ以上特にコメントしませんが、何か気になるチャートです。新立川航空機の特徴は、一言で言えば含み資産株です。土地の含み益をたくさん持っているようですが、それ以外にも 8821立飛企業の株を 42.6% 所有しています。立飛企業の時価総額は、650億円程度ありますので、単純計算すると新立川航空機の持分は、300億円程度になります。（中間期の決算短信によれば、関連会社株式の簿価は、2.84億円しか計上していません）これだけで、新立川航空機の時価総額（220億円程度）を越えています。現預金も77億円持っていて、有利子負債はありません。私は基本的には、資産を有効活用できていないために割安に放置されているような資産バリュー株は好みではありませんが、最近の株価の動きは気になります。兄弟会社である立飛企業と立飛開発で株数の半分を押さえているので、敵対的買収の期待はありません。仕手でも入っているのでしょうか？
2006.12.06
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松井秀喜選手のインタビュー記事
今朝の日経新聞に、松井秀喜選手のインタビュー記事が載っていました。次の文章が、印象深かったです。「野球は思い通りにいかないことの方が断然多い。いい結果が出なくても、我慢しなくちゃいけない。一番いい球をどこまで待てるか、そこが忍耐。いい投手がきたら、たとえいい打者がそろっていても、なかなか打てない。野球の鉄則です。点をやらなければ負けることはない。投手が抑えてる間に必ず流れは来る。結局野球は我慢比べです。」私には次のように聞こえ、株式投資のことを語っているのかと、感じました。（太字の部分が、私の空耳による書き換え部分です）「株式投資は思い通りにいかないことの方が断然多い。いい結果が出なくても、我慢しなくちゃいけない。一番いい企業の株を、割安になるまで待てるか、そこが忍耐。相場環境が悪い時には、たとえいい銘柄がそろっていても、なかなか利益を出せない。投資の鉄則です。大きな損失を被らなければ負けることはない。損失を抑えてる間に必ず流れは来る。結局株式投資は我慢比べです。」その他、以下の部分も印象に残りました。「好きなことを、好きでいつづけることが大切だと思う。 中略 好きなことなら、嫌なことも苦にならない。」私も、いつまでも株式投資ゲームを好きでいつづけたいです。
2006.12.05
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