2010年09月の記事一覧 | 広瀬隆雄の「新興国（BRICｓ、VISTA、ネクスト１１等）投資情報レポート」

第227回好対照をなす新興国と先進国の金利政策

今日のまとめ新興国は未だインフレに対する警戒を解いていないリーディング・インディケーターは新興国の景気モメンタムの鈍化を示唆金利面でクッションがあるブラジルきつめの金利政策を標榜する新興国9月16日にインドが利上げしました。このインドの利上げに象徴されるように、先進国が極めて緩和的な金利政策をとる一方でインド、ブラジル、中国は引き締め的なスタンスを取っています。一般に新興国がきつめの金利政策を取っている理由はインフレ、とりわけ食品価格のインフレに対する警戒によります。今年は猛暑の影響から世界各地で穀物の収穫見通しに狂いが生じました。その一例が猛暑と極めて乾燥した大気に見舞われたロシアで山火事が多発し、小麦の収穫に影響が出て、結果として禁輸措置が取られたケースです。また米国の今年のとうもろこしの作柄も例年より悪いと報じられており、とうもろこしの先物価格は6月以降58％も急騰しています。インドのモンスーン・シーズンの雨量は十分でしたので、インドの国内事情だけを考えると食品価格の鎮静化が期待できますが、グローバルな視点からは上に書いたような理由でまだ油断できないわけです。このためインド中銀はまだ警戒を解いていません。景気には陰りもこうした引き締め的な金利政策の影響で新興国の成長モメンタムには鈍化の兆候が見られ始めています。下は各国のリーディング・インディケーターを年初来からグラフ化したものです。引き締め的な金利政策を取っているインド、ブラジル、中国のモメンタム喪失が目を引きます。同じデータ・セットに関して年初からの変化率を示したのが下のグラフです。つまり今後のシナリオとしては新興国と先進国の経済成長率の格差が今後若干縮まる可能性があるわけです。これは両者の政策金利スタンスの違い（つまり先進国は成長支援的、新興国はインフレ抑制的）を考えれば自然な成り行きでしょう。いよいよ大統領選挙を迎えるブラジルさて、ブラジルはいよいよ10月3日に大統領選挙を迎えます。大統領選挙の年は汚職などのスキャンダルが明るみに出やすく、政治的に不安定になるケースが多いです。しかし今回の選挙はその面ではニュースに乏しく、ある意味、盛り上がりに欠ける展開でした。ルラ大統領が推している与党、労働者党（PT）のジウマ・ロウセフ前官房長官が世論調査では50％を超える支持を得ており、いまのところ優勢です。また今週はペトロブラスの大型公募増資の値決めが予定されています。当初620億ドルと言われていたこの公募増資は場合によっては790億ドルにも増やされる可能性があります。値決めは9月23日（木）が予定されています。大統領選挙の直前にこのような超大型の公募増資を敢行するのは少し無謀な気もします。しかしブラジル中央銀行はこのようなイベントに備えて既に硬めの金利政策を取っています。若し万が一の事があり、資本市場が混乱するようなことがあれば機敏に緩和策を取ることができます。つまりブラジル中銀は先々の事まで考えて金利面でクッションをじゅうぶん取ってあるという風に解説することが出来るのです。

2010年09月21日

第226回中国の8月の経済統計

今日のまとめ物価トレンドは安定している鉱工業生産の成長率鈍化のトレンドに終止符小売売上高は安定的に拡大輸入の前年同期比変化率がアップティックしている物価統計中国の8月の消費者物価指数（CPI）は＋3.5％でした。これは7月の＋3.3％より少し加速しています。消費者物価が上がっている主因は食品価格の上昇プレッシャーです。その食品価格は天候不順や洪水などの一時的な要因に影響されている面もあります。一方、生産者物価指数（PPI）は＋4.3％と7月の＋4.8％より下がりました。全体としては急激な利上げなどは必要ない数字と言えます。鉱工業生産 8月の鉱工業生産は＋13.9％と7月の＋13.4％より加速しました。またコンセンサスの＋12.9％よりかなり強い数字でした。今年の年初来の成長の鈍化のトレンドに終止符が打たれました。銀行融資 8月の新規融資額は5,452億人民元でした。これは7月の5,238億人民元より少し多かったです。小売売上高 8月の小売り売上高は＋18.4％で7月の＋17.9％より加速しました。貿易統計 8月の輸出は＋34.4％の1,393億ドルでした。これは市場予想とほぼ一致しました。8月の輸入は＋35.2％の1192.7億ドルでした。これは市場予想を大幅に上回っています。輸入の前年同期変化率を見ると最近のトレンドはずっと鈍化傾向でした。しかし今回は久しぶりに輸入の前年同期比変化率がアップティックしています。中国の輸入はおおまかに言って3分の1が原料、3分の1が部品など加工組み立てして再輸出される仕掛け品、残りの3分の1が国内で最終的に消費される完成品輸入です。つまり少なからぬ部分が将来の再輸出のための「仕込み」に使われるわけです。従って輸入の伸びは将来の輸出の伸びを見込んだものであり、これは中国経済の自信の表れと取って良いでしょう。

2010年09月13日

第225回ブラジル株式市場の近況

今日のまとめブラジルは大きなイベントが目白押しペトロブラスのディールは後味の悪さを残したブラジル中銀は準備万端整っている大材料が目白押しのブラジル株式市場現在のブラジル市場には3つの大きな材料があります： 10月3日のブラジル大統領選挙ペトロブラスの大型公募増資金利サイクルの転換点これらについて順番に説明してゆきます。ブラジル大統領選挙今年のブラジルの大統領選挙は10月3日が投票日です。大統領選挙と同時に連邦議会の選挙、州知事選挙、州議会議員選挙も行われます。ブラジル大統領選挙は第一次投票で過半数（50％）の票を獲得する候補者が居なかった場合、上位2名による決選投票になります。今回の選挙では2名の候補者がずば抜けて人気があります。事実上、この2人の対決という風に考えて良いでしょう。先ず与党、労働者党（PT）のジウマ・ロウセフ前官房長官です。彼女はずっとルラ大統領の補佐を務めてきた人です。ルラ大統領も彼女を全面的に支持する態度を打ち出しています。現在のジウマ・ロウセフ候補の支持率は41％です。ルラ大統領が目をかけている候補だということで国民からの人気は高いのですが、ロウセフ候補にはルラ大統領のようなカリスマ性は無いし、既に行われた第一回のテレビ討論会でも緊張してコチコチでした。これに対抗する候補がブラジル社会民主党（PSDB）のジョゼ・セラ前サンパウロ州知事です。ジョゼ・セラ候補は演説も上手いし、政治経験も豊富です。しかし庶民のウケはいまひとつだと言われています。現在のジョゼ・セラ候補の支持率は33％です。セラ候補は州知事在任中にサンパウロの治安を改善したなどの実績があり、ワールドカップやオリンピックを控えるブラジルとしては彼の手腕に期待したいという有権者も居ます。ブラジル株式市場は大統領選挙の年の5月から10月にかけて必ず相場が下がるというジンクスがあります。これはどうしてかと言えば選挙戦を有利に進めようとして相手候補のスキャンダルの暴き合いをやる場合が多いことが一因です。しかし今年の選挙では余りそういう泥仕合は展開されていません。いや、「余り盛り上がっていない」と言った方が良いと思います。この理由はブラジル国民は現在の政治、とりわけ経済運営の方針をしっかり守って欲しいと考えているからです。つまり国民は変化を望んでいないのです。この点は両候補ともよく心得ており、「経済運営の仕方はいままで通りで行く」ということをハッキリ打ち出しています。ジウマ・ロウセフ候補は当然、ルラ政権の経済運営を継承すると思われますし、ジョゼ・セラ候補もそもそも今日のブラジル経済の繁栄の礎を作ったカルドーソ前大統領の右腕として現在のブラジル経済の成功に貢献したひとりなのです。だからどちらの候補が大統領になっても株式市場が嫌気する理由はありません。ペトロブラスの大型公募増資さて、大統領選挙以外に不透明要因があるとすればそれはペトロブラスの大型公募増資だと思います。この大型公募増資は概算640億ドルもの調達金額を予定しており、当然、過去最大のディールです。しかし実際にはブラジル政府がこのディールの約67％程度を買い取ることを決めていますから、実質的な一般投資家からの資金調達は210億ドル程度になると思います。ペトロブラスが大型公募に踏み切る理由はリオデジャネイロ沖で相次いで発見された大深水巨大油田の開発のために掘削装置、海底原油採集ネットワーク、浮遊式リグ、海上貯蔵装置など気の遠くなるような大掛かりな装置を購入する必要があるためです。わかりやすい喩えをすれば、一国の海軍を一挙に組成するような遠大な計画なのです。ブラジルはもともとリオデジャネイロ沖での油田開発は世界中のコンソーシアムを招き入れ、リスクや費用を分散して取り組んできました。しかし余りに百発百中でじゃんじゃん石油が出るので、急遽国際入札を取りやめ、国営企業であるペトロブラス単独で開発させるという国益最優先の方針に軌道修正したのでした。通常、油田から原油を掘り出す際はその国の政府にロイヤリティーを支払います。するとペトロブラスもブラジル政府にロイヤリティーを払わないといけないのです。このロイヤリティーを幾らにするかという事がここ1年くらい争点になっていたのですが、1バレル当たり約8ドルをブラジル政府に支払うということが決まりました。これは国際実勢価格である1バレル当たり約5ドルよりかなり高い料金を吹っ掛けられたことになります。別の言い方をすればそれだけペトロブラスの利益を圧迫するわけですから、一般株主のポケットからブラジル政府へと利潤が転移してしまったと説明出来ます。しかしペトロブラスはこのロイヤリティーの支払いに加えて上で説明したような巨大な「艦隊」を整えなければいけません。だからロイヤリティーを払うのは大きな負担になるのです。そこでブラジル政府は「わかった、それじゃペトロブラスの発行する新株を政府がドンと買い上げよう！」と提案したわけです。そうは言うものの、それだけの巨額なキャッシュをブラジル政府が払うと国庫の負担が増えます。そこでブラジル政府はロイヤリティーの代金をもって、ペトロブラス株購入のキャッシュに代える、一種のバーター取引をすることにしました。もっと端的に言えば「ロイヤリティーを払わなくていいから、タダでペトロブラス株をよこせ」というわけです（ロイヤリティー収入の概算と政府のペトロブラス株購入予算はピッタリ一致しています）。今回公募される640億ドルのうち430億ドル程度はそのようにして相殺される取引です。従って、公募の「真水部分」である210億ドルだけが本当にペトロブラスが市場から吸い上げるキャッシュであり、これが「艦隊」編成の設備投資に遣われる予算となるわけです。一般株主の立場からすればこれはなにもしないうちにブラジル政府のペトロブラス株の持ち分（＝エクイティー・ステーク）が増えたことを意味します（このディール前の政府持ち株比率は30％、但し投票権ベースでは50％でした）。株主から見れば株主権利のダイリューション（＝希釈化）が起きたと理解出来るのです。またブラジル国内の投資家はペトロブラスの公募に応じるために他の持ち株を一部処分しなければいけなくなるかも知れません。そのような需給悪化の片鱗はこのディールが公表された金曜日の立ち合い（ペトロブラス株は騰がり、他は下がった）でも見られました。このように今回のイベントは一般の株主にとっていろいろなリスクを孕んでいます。リスクその1．政府が過半数株主となることでロイヤリティーの設定に恣意性が出ることリスクその2．株主権利の希釈化を一般株主は黙って見ているしかないことリスクその3．大型公募が市場の需給関係を悪化させるリスク正直言って今回のディールは我々投資家からすると「後味の悪さを残した」と言えるでしょう。ただこの問題はかれこれ1年以上も株価の頭を押さえる懸案事項となっていたため、すでに株価に織り込まれている可能性もあります。金利サイクルの転換点さて、ブラジル中央銀行は先週のCOPOM（政策金利会議）で現行10.75％の政策金利の据え置きを決めました。今年に入ってどんどん利上げしていたので、これは「利上げサイクルの終焉」と捉えて良いでしょう。ある意味、ブラジル中銀は大統領選挙やペトロブラスの公募問題なども考慮した上で、かなりアグレッシブにぐいぐい利上げしてきたように見えます。別の言い方をすれば万が一の時に備えて、必要であれば利下げするなどの金利政策上のクッションが十分にあると言う事です。このように先々まで考え抜いて、半ば強引に市場を誘導してゆくのは最近のブラジル中銀一流のやり方であり、その手綱さばきには投資家として安心感を覚えます。総括すると今日解説してきたような材料はどれも過ぎてしまえば過去のものとなる材料ですから、それが終わってしまえばまたファンダメンタルズに基づいてブラジル株投資に取り組めるときが来ると考えられなくもありません。

2010年09月06日